A股硬科技仍是主线，但轮动压力已经出现
年内亚洲股票的收益分化不只发生在中国大陆。韩国、中国台湾市场受存储、代工和AI基础设施带动，涨幅受到国际投资者关注。中国大陆内部的分化更隐蔽：A股硬科技与H股互联网之间的差距，比很多海外投资者预期更大。
以离岸互联网平台为主的HSTECH过去两周反弹11%，但年初至今仍下跌14%。这轮反弹主要来自几个因素：部分互联网龙头消息面改善，起点估值被压低，以及AI应用和商业化继续推进。
模型给出的方向是，未来数月H股软科技相对A股硬科技的落后幅度可能收窄。估值、盈利预期、流动性等变量都在支持这一判断。
但持续反弹还缺一块拼图：利润。部分龙头互联网公司的估值，可能已经计入了核心业务继续降估值、AI投资净现值或投资回报为负的悲观情形。可市场要重新给估值，仍需要看到基础利润恢复，这可能还要等几个月，甚至几个季度。
没有盈利，H股很难有持续行情
MSCI China过去一段时间表现受盈利拖累。六周前，MSCI China评级已从超配下调至标配，其中一项重要输入就是盈利交付不佳。
2025年，指数盈利仅增长7%，并且连续第六年低于一致预期。到了2026年一季度，盈利压力没有缓解，反而被互联网板块的补贴、AI投入进一步放大。
后续利润修复主要看三件事。
第一，补贴损失能否收窄。过去一年，互联网平台在快商业态等领域投入较大，利润表承压。
第二，AI相关新机会能否贡献收入，包括云、Agentic AI、AI tokens等。
第三，传统电商业务能否保持现金流稳定。只有这些业务继续产生现金，AI投入才不会被市场单纯看成利润黑洞。
如果二季度或三季度业绩出现经营利润拐点，互联网公司的估值方式可能发生变化。市场不再只用混合盈利打折，而是更可能用分部估值来衡量核心业务、AI投入和新业务选择权。
