最近，科兴生物收到了纳斯达克的退市决定。这家公司停牌六年多，现在还在为能不能保住壳做最后的挣扎。当年做新冠疫苗、订单排到天边的"疫苗之王"，怎么混到要被赶出交易所了？
原因其实就是为了赤裸裸利益的公司内斗。一家公司赚了百亿美元，最后变成几路股东围着一口钱箱子互相撕咬，撕到交易所都看不下去。
科兴其实不是那种靠讲故事起家的公司，它是实打实干疫苗的。甲肝、乙肝、流感，这些普通人都打过的东西里，有不少出自它的生产线。2001年前后，公司成立初，尹卫东主攻技术，潘爱华负责资金和资源，两个人联手，成立了北京科兴。随后用境外壳公司"科兴生物"去美国上市，拿到国际资本的钱。那几年，业务扩得很快，产品不断往外推，在民营疫苗圈子里，科兴的名头很响，"疫苗之王"这四个字不是自封，是一点点做出来的。
转折点出现在2016年。那会儿中概股私有化风潮正热，很多公司觉得在美国被低估，准备退市，回国再讲新故事。科兴管理层也是这个想法，于是尹卫东一方联合美元基金，抛出一个私有化报价，每股6.18美元。按他们的说法，这是给所有股东一个体面的退出价，之后怎么回A、怎么去港股，再慢慢规划。
问题是，另外一拨大股东根本不认这个价。其中最重要的两方股东，潘爱华相关的资本方和李嘉强控制的一家境外投资机构1Globe，他们算的是另外一笔账。你这家公司未来的增长，疫苗市场的空间，还有底下那堆核心资产，6块多就想打包带走？于是，他们联合抛出每股7美元的更高报价。价钱只是表面，更关键的是话语权。谁主导私有化，谁就能掌控之后在内地上市的话语权。管理层自然不想把出牌权交出去，于是扔出了一颗"毒丸计划"，搞股东权利计划，限制别人继续买股份、拿控制权。
从那一刻开始，这家公司内部的关系变了。过去还能坐一张桌子开会的人，开始把律师搬上桌面，互相指着对方说不能代表股东利益。
2018年的那次股东大会，是内战升级的节点。潘爱华和李嘉强的1Globe为核心的股东联盟，提前动员好票数，在会场上临时加议案，当场发起对原董事会的"换血"，当场表决，当场宣布原董事全部下台，新一批董事接管公司。尹卫东和原董事会当场反击，认定程序不合规，拒绝承认结果，转身起诉。那天之后，两边完全撕破脸：一边自称是真董事会，另一边也自称是真董事会，互相把对方叫成"伪董事会"。
于是，科兴出现两个"董事会"
纸面上的撕扯很快落到现实里。有媒体披露，内部人员冲击办公场所、抢章、抢控制权，厂区被切断电源，生产线停摆，疫苗因为温控被打乱而报废。对于一间做疫苗的企业来说，这已经不是简单的股东之争，而是拿企业的生产和声誉当筹码。
这场内斗引起了纳斯达克关注，你们内部吵归吵，上市公司该交的东西得交，该披露的东西得披露。结果是，财报一拖再拖，审计也因为不知道该听哪一拨董事会的话而进退两难。2019年2月，纳斯达克终于按下暂停键，理由是公司治理严重异常，科兴生物股票停牌，价格定格在6.47美元。从那天起，所有股东的市值被锁死在屏幕上，没人能跑。
偏偏就在停牌后的这几年，科兴迎来了业务上最疯狂的高光时刻。新冠疫情爆发，科兴中维的新冠疫苗被大规模采购、出口，订单从国内排到海外，营收和利润飙升。有机构估算，新冠疫苗相关收入达到百亿美元级别，科兴中维给股东分出去的现金红利，也是极其惊人。
2021年科兴中维现金分红接近300亿元，2022年大约65亿元，2021-2024 年累计分红超过480亿元人民币；其中持股15.03%的中国生物制药，在财报和电话会上披露自己一共收到了约 72.43 亿元股息；照这个比例往上倒推，大股东科兴生物（持股 59.24%）大概拿走了约284亿元现金分红，剩下的一百多亿分给了其他少数股东--包括尹卫东本人的持股、泰国谢氏家族相关公司、永恩资本、维梧资本等机构。与此同时，科兴生物在纳斯达克的股价却一直定格在6.47美元，普通美股股东既享受不到这几百亿分红，又六年不能交易，看着科兴业绩暴涨只能干瞪眼。
更微妙的是，这套境外壳+境内资产的结构，让利润和权力又叠了一层矛盾。
科兴境外上市的那层壳，是注册在安提瓜、在纳斯达克上市的 Sinovac Biotech Ltd.，它通过 100% 持有的科兴香港，去控股中国境内的疫苗公司。而真正的境内资产是两家。一是北京科兴，股权在科兴香港73.09%和未名医药26.91%；二是负责新冠疫苗的科兴中维，大股东是北京科兴持有59.24%，中国生物制药拿15.03%，再加上一些美元基金和管理层。股民在美股买到的，只是最上面那家安提瓜公司的股份，他们对北京科兴、科兴中维赚到的钱，是通过这一层"壳"间接参与的。谁在北京科兴、科兴中维这两层话语权更大，谁在安提瓜这层法律框架里更占优势，最终决定了谁能坐在桌边，去讨论这几百亿现金到底怎么分。
从外面看，是一家赚大钱的公司在拖延年报，从里面看，是几股势力围绕百亿美元收益拉扯，多年积累的矛盾集中爆发。
2025年初，安提瓜和英国那边的司法程序出现一个喜剧话化的结果。2018年股东大会那次有争议的改写，被裁定为合法，也就是那个被一方骂了很多年的"新董事会"，在法院眼里变成了真正的董事会，而曾经掌权的那一批，则戴上了"冒牌"的帽子。这个判决让格局一下子就变了。
可另一边的大股东阵营并没有就地投降。很快，又在安提瓜搞了一次股东大会，宣布重新选出一届"新董事会"。那边开完会，这边发公告说程序违法，那边再回击说对方没有资格。你来我往又是一轮互相不承认。审计机构被夹在中间，进退两难，不干了。没有审计，就没有合规的年报；没有年报，纳斯达克那边的耐心就一点点磨掉。
就在这样的混战当中，李嘉强控制的现任董事会突然打出一记"天价分红"。
2025年4月1日，这一届董事会宣布向所有股东派发每股 55 美元的特别现金股息，第一轮就要发出约39.5 亿美元，约280亿元人民币，而公司停牌前在纳斯达克的总市值只有 3.89亿美元，分红金额直接把市值甩出了一个数量级。随后公司又在6月17日宣布第二轮19 美元/股的特别股息，并预告未来还要再分20-50 美元/股，三轮合计最高可达75 亿美元，约 530 亿元人民币。
7月9日起，第一轮分红开始真正打款，根据之后披露的持股数据，强新资本及其关联方大概拿走了6.88亿美元，赛富基金是5.93 亿美元，尹卫东本人有3.5 亿美元，鼎晖、尚珹、维梧各自也拿到了三亿多美元。对于这些大股东来说，这是一场迟到多年的"现金收割"。
纳斯达克这边终于也忍无可忍了，发出退市决定书。理由不用多讲，长期不合规、没年报、公司治理乱成一团。在交易所看来，科兴这几年的状态，已经明显超出了可以挽救的范围。公司一边申请听证，一边对外说要加快补交财报，还要考虑去港股。但无论如何，这家公司在美国资本市场的故事，差不多要走到头了。
如果把这十几年的过程拉在一条线上，你会发现，这不是简单的内斗害死好公司那种老剧情，而是一整套结构性问题叠加出来的结果。创业阶段，大家目标一致，技术、产品、市场在同一条线上，利益分配看的是怎么把公司做大。等到公司做大、赚大钱，尤其是在新冠这种极端行情下，境外壳与境内核心资产、早期资金与管理层、不同股东阵营之间的利益不再平衡，原来没算清楚的那笔账，会在最关键的时间点集中爆雷。
从"疫苗之王"到退市边缘，过去十几年，科兴从技术、产品和扩张，慢慢变成了内斗、仲裁、停牌和退市听证。科兴这个资本市场的故事再一次提醒了我们。一家公司内部的权力和利益分配，如果搞不清楚，再好的赛道和业绩，也可能有一天走到科兴今天的位置。
