预计年归母净利润最高才1.05亿元，却要目标估值破百亿？
近日，创业板IPO企业六合宁远公布审核中心意见落实函的回复，这也意味着六合宁远离IPO上会又更进一步。
在该回复中，六合宁远也披露了2023年业绩预计，增速相较2023年上半年下滑，且归母净利润预计最高值也才1.05亿元。而六合宁远此次IPO预计融资金额为10.37亿元，发行不超过4018万股，占发行后总股份的10.04%。以此计算，六合宁远达到目标的估值为103.29亿元。
百亿估值合理吗？
六合宁远是一家专注于小分子药物化学合成领域的CRO和CDMO服务提供商。
CRO和CDMO属于医药外包的不同阶段。一般而言，医药CRO侧重于实验室阶段小批量新药化合物的合成，临床前研究（如药代动力学、药理毒理学和动物模型等），以及各类临床试验服务。医药CMO侧重于临床及商业化阶段制药工艺的开发和药物的制备，在临床阶段解决实验室研究成果在放大生产过程中的技术难题；在商业化阶段不断优化制药工艺持续降低生产成本。
医药外包分类摘要，数据来源：申报稿
医疗健康领域过去数年一直是资本投资的热点，于2015年至2021年实现了规模快速增长，但自2022年起，投融资形势由过热转变为降温，整体规模自高位有所回落。由于六合宁远主要服务创新药企业，客户群体中包括部分生物科技创新公司，该等企业多数尚不具备盈利能力，研发支出主要依赖于社会融资（包括公开市场和私募市场）。因此，随着2022年起投融资规模有所承压，生物科技创新公司受到社会融资难度上升的影响。
动脉橙及招银国际数据显示，2022年中国医疗健康领域融资额为156亿美元，相较2021年的340亿美元减少了54.12%。
中国医疗健康领域融资额，数据来源：动脉橙及招银国际
六合宁远2020年至2022年业绩虽然连续增长，营业收入由2.74亿元增长至4.93亿元，但同比增速放缓，分别为62.87%、53.98%、17.04%。另外，六合宁远2022年归母净利润为0.88亿元，只同比增长14.57%，而2020年和2021年的同比增速分别为539.55%和121.5%。
并且，部分生物科技创新公司为了提高研发资金的使用效率，调整项目管线。包括优化早期研发项目以及预计未来价值不高的后期项目，将更多资源用于推进少数重点后期项目。早期研发的需求暂时疲软，导致药物发现和临床前CRO业务需求下降。
在此背景下，六合宁远CRO业务收入占主营业务收入的比例由2020年的26.36%下降至2022年的17.46%，并且2023年上半年占比仅剩9.19%。并且，六合宁远CRO业务相关人员人数也由2022年年末的270人下降至2023年6月30日的223人。
主营业务收入摘要，数据来源：申报稿
需要指出的是，六合宁远2023年上半年CRO业务的毛利率为-23.39%，而2022年时相关毛利率为23.48%，2020年更是高达44.06%。关于CRO业务毛利率连续下降且为负，六合宁远在回复函中表示，公司所处行业环境当前存在一定的不利变化，短期内客户需求增长放缓，公司通过降价等方式取得订单导致2023年上半年CRO业务亏损。
并且，CRO业务虽然亏钱，但却可以为六合宁远"引流"。CDMO业务为CRO业务的下一阶段，六合宁远2023年上半年CDMO业务的收入为2.67亿元，其中64.96%的收入来自CRO业务的"引流"。
换句来说，六合宁远用亏钱业务"引流"，再用后续服务将"流量变现"。在这番操作下，六合宁远2023年上半年营业收入为3.14亿元，同比增长33.3%；其归母净利润为0.56亿元，同比增长26.12%。
不过，从2023年全年预计业绩来看，六合宁远相关增速有所放缓。其预计营业收入为5.9亿元至6.3亿元，同比增长19.6%至27.71%；其归母净利润为0.98亿元至1.05亿元，同比增长11.43%至19.39%。
2023年全年预计业绩，数据来源：回复函
值得一提的是，六合宁远此次IPO的目标估值为103.29亿元，哪怕按2023年预计归母净利润的最高值，其市盈率也有98.37倍。而截至11月14日，东方财富显示，六合宁远申报稿例举的5家同行业可比公司中，动态市盈率最高的也才73.34倍。这5家同行业可比公司分别为凯莱英、诺泰生物、泓博医药、药石科技、皓元医药。
另外，药明康德和康龙化成虽然没有被六合宁远列为同行业可比公司，但却被列为行业内主要企业。比如回复函显示，在CDMO市场，六合宁远在国际市场的竞争对手主要包括以Lonza为代表的国际巨头，国内市场则主要包括药明康德、凯莱英等行业龙头以及诺泰生物、泓博医药、皓元医药等行业内较为突出的公司。需要指出的是，东方财富显示，龙头药明康德截至11月14日的动态市盈率也才23.59倍。
康龙化成截至11月14日的动态市盈率也才40.99倍。那么，六合宁远估值超百亿是否合理？
有一事每次"必考"
六合宁远目前共披露6版IPO申报稿。观察者网初步搜索发现，这6版IPO申报稿虽然均谈了"5.3 事件"，不过并没有说，这起火灾导致2名实验人员死亡。"死亡"事项需要翻看回复函等，才能知晓。
申报稿摘要，数据来源：深交所
回复函显示，2022年5月3日，六合宁远位于北京市顺义区林河大街10号院10号楼的三层315实验室发生火灾，造成2名实验人员死亡，2名实验人员受伤，以及部分实验家具和设备损毁。实验室失火事件给六合宁远造成了一定的经济损失，主要包括实验室受损及修复费用、伤亡员工的赔偿费用等合计619.85万元。
另外这件事刚过去不久，2022年6月1日，北京市顺义区消防救援支队对六合宁远进行了例行消防现场检查，并于2022年6月6日出具了行政处罚书，合计罚款4万元。原因是，六合宁远未开展消防安全知识培训、未进行经常性的内部防火安全检查、未建立消防安全责任考核及奖惩制度等。
截至2023年11月13日，六合宁远共公布两轮问询回复函以及审核中心意见落实函的回复。其中有一个点，深交所每次都会问询。
六合宁远于2020年8月进行了D轮和D+轮两轮股权融资，六合宁远董事长陈宇彤将部分股权转让至深圳兼固等投资机构，陈宇彤获得股权转让款共计2.86亿元。除缴纳所得税款外，剩余资金则由副总经理冯军芳代管。
对此，六合宁远在回复函中表示，陈宇彤个人股权转让期间，陈宇彤本人因疫情滞留美国，其本人无法回国现场办理股权转让款接收手续，且其配偶徐春艳和子女亦长期在美国工作、生活。
深交所对此很关注，该事项也成为"必考题"。比如在审核中心意见落实函中，深交所要求六合宁远说明，结合冯军芳的专业背景和投资经历、代管资金的投资情况，说明冯军芳受托代管资金的商业合理性，代管资金的转回安排，是否设置专户进行资金管理，是否存在资金流向六合宁远关联方或客户、供应商的情形；结合上述情况和入股资金来源，说明陈宇彤原所持六合宁远股份是否存在代持或其他存在未披露协议、约定的情形。
关于这些"题目"，六合宁远一一进行作答。比如，关于冯军芳的投资经历，六合宁远在回复函中表示，冯军芳自2007年起利用自有资金投资股票、基金、信托、保险等产品，并于2018年起开始参与私募投资，具有多年的理财产品和私募投资经验，对于投资、理财相关产品和流程均较为熟悉。
